腾讯阿里收割的20万亿帝国!其资本能量甚至已能与一座一线城市比肩

更新时间:2020/11/16
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通过近年5000亿-6000亿元规模的投资并购,腾讯与阿里巴巴分别构筑了10万亿市值的生态圈,5年间膨胀了10倍。

相比之下,上海市地方政府控制的上市公司总市值为2.8万亿元;深圳300余家上市公司总市值11万亿元;A股总市值10万亿美元。腾讯与阿里的资本能量,甚至已能与一座一线城市比肩。

两大10万亿帝国的成型,来自于高强度投资。每在经营上赚100元钱,腾讯会全部进行净投资,阿里巴巴会投出80元,亚马逊会投出63元,而谷歌、脸书会投55元,微软只会投30元。

全球586家独角兽公司中,腾讯投出了将近1/10,高达52家,仅次于红杉资本;而阿里系(阿里、蚂蚁、云锋)投资了44家。相比之下,谷歌只投资了7家,亚马逊投资了2家,苹果一家未投。腾讯位列前十大股东的41家上市公司,总市值高达5.4万亿元,相当于科创板的体量,超过了其自身4.6万亿的市值。中国前30大APP,7成隶属AT旗下。

10亿中国网民的移动生活,被腾讯阿里合围。作为全球CVC翘楚,腾讯与阿里收割了高额的资本回报。近3个财年,阿里的投资收益分别高达305亿、441亿、730亿元,对净利润的贡献将近一半。腾讯的账面浮盈更高,光是投资美团浮盈就超过2000亿元。话语权独大的物流平台菜鸟,估值1900亿元,超过其服务的通达系;业务依托金融机构展开的蚂蚁集团,此前拟上市估值远超工农中建四大行。

滴滴涨价、美团提高小商家抽佣,则令人担忧,在消费互联网领域深度渗透的腾讯系、阿里系平台,通过补贴获得市场支配地位后,可能为获取超额收益,收割利益相关方。此外,中国最富500人中,与AT有股权合作关系的超过1/10,40岁以下富人有1/3来自阿里系、腾讯系,折射创富机遇有被组团收割的内卷之忧。

在美国,从IBM到微软、谷歌,科技巨头均饱受反垄断大法监管。在腾讯音乐受到反垄断调查后,伴随《反垄断法》的修订,腾讯、阿里统领的10万亿帝国,会不会受到新的调查?来源:新财富(ID:newfortune)作者:陶娟打开手机,找到你最常用的5款APP,微信、微博、拼多多、美团和天猫,必居其一。其中,微信、拼多多、美团隶属腾讯系,而天猫、微博为阿里巴巴系。

从高德、B站到喜茶,从《金刚川》到永辉、万达,从蔚来、小鹏到链家,生活中为之停驻的品牌,无不被腾讯和阿里锁定。我们的时间,我们的注意力,永不可再生的最宝贵资源,被一步步纳入了AT的荷包。如今,阿里和腾讯已各自坐拥超过10万亿元市值的生态圈。

为什么宁夏街头卖红薯的都用上了二维码?为什么,刚开始赚钱的美团,今年市值就达到1.3万亿元,相当于3个中石化?为什么滴滴、携程总被曝光用大数据杀熟,你跟它关系越铁,它反而对你越无情?为什么微信QQ大家都免费用,腾讯的马化腾却是中国首富?为什么你父母的朋友圈,总是热衷于转一些你哭笑不得的“谣言”?为什么蚂蚁上市,要指定科技而非金融行业分析师来覆盖?99.9%的人不会深入去想这些问题。

尽管它们构成了我们生活中的真相。当巨头一步步合围我们的生活,当未来的世界铁定向“数字化”演进,个人被提炼成APP内的数据,而数据间彼此打通共享,当阿里和腾讯比你的家人朋友更了解你的行为偏好,我们将面临一个什么样的世界?01投资:5年膨胀10倍,10万亿生态圈如何铸就?十年时间,阿里、腾讯已各自铸就10万亿市值生态圈。

其中,阿里巴巴自身市值5.6万亿元,参控股的上市公司总市值4万亿元,投资的独角兽总估值1.2万亿元,合计高达10.8万亿元。而腾讯自身市值4.6万亿元,参控股的上市公司总市值5.4万亿元,投资的独角兽总估值1.8万亿元,合计高达11.8万亿元。而就在2020年10月,A股总市值终于站上10万亿美元的历史高点。无论阿里还是腾讯,以影响市值为权重,各自都已达到相当于A股1/7的体量。

可资对比的是,上海国资委曾披露,上海地方控股的境内外上市公司总市值为2.8万亿元;而深圳综合开发研究院则统计了深圳市367家上市公司的总市值,为11万亿元。一个腾讯或阿里,就相当于一座一线城市的资本能量。高烈度的投资军备赛5年前,事情还远未如此夸张。根据新财富2015年时的统计,阿里投资的上市公司总市值不过2666.8亿元,腾讯投资的上市公司总市值为5047.5亿元(图1)。

5年时间,这一数据是如何快速膨胀10倍的?铸就各自10万亿生态圈的,是阿里、腾讯这几年来强劲的投资。而且,可以看到,对外投资扩张更为凶猛的腾讯,其市值涨幅也超过了阿里。5年前,腾讯市值还只有阿里的一半,如今却和阿里在伯仲之间。今天,腾讯的总资产中,将近有一半为投资性资产。而从近年的涨幅也可以看到,基本上,腾讯、阿里投资入股的上市公司总市值每增长1倍,腾讯、阿里市值可以因此而增长0.5倍。

由于年复一年更强的赚钱能力,如果阿里、腾讯继续这样的投资之路,5年后,它们投资的上市公司总市值将达到20万亿-50万亿元。可以说,读懂了腾讯与阿里的投资,也就理解了一半的腾讯与阿里,更理解其之于互联网圈、普通人乃至中国经济的特殊意义。

为了全面了解阿里与腾讯的投资版图,新财富从三个角度整理了它们的投资信息:一、各自的投资净现金流,该数据源于财报,真实度最高,可以从整体看其投入量级;二、各自在年报中披露的联营公司投资及重大项目投资,从中可以看出它们的投资重点和逻辑;三、它们参控股的所有上市公司(主要包括中概股、港股及A股标的)及独角兽名单(估值超过10亿美元),这个可以检验它们的投资业绩。

先来看投资净现金流。2014年,阿里巴巴在纽交所二次上市,在过去6年时间里,阿里巴巴的投资净现金流合计5176亿元,相当于经营上每净赚100块,会拿出80块进行净投资;而腾讯更夸张,2014-2019年间,其经营上每赚100块,全部都拿来净投资了(表1)。

美国巨头虽然也会投资并购心仪对象,但是比例和范围绝无如此力度。谷歌每赚100块钱,大概54块钱会用于投资;脸书比例与之接近,为55块钱;亚马逊比例最高,但每赚100块钱,大概也只有63块钱用于净投资;微软则只会拿其中30块钱投资。苹果公司最神奇,其经营上每赚100块的时候,从投资上还可以再赚66块钱进来(表2)。

它们更倾向于回购自家股票(即筹资活动中的股本减少栏目),如谷歌和微软赚的钱里三成会用于回购,而苹果2019年一年时间就拿出了4700亿元进行回购,几乎相当于投入了所有经营上赚的钱。阿里巴巴和腾讯全力进行投资,那么它们到底在什么上面最舍得投入呢?新财富详细统计了阿里巴巴、腾讯控股2014年以来在年报中提及的所有重大投资事项(表3)。

新财富统计显示,阿里巴巴从2014年至今年报披露的重大股权投资,金额合计3958亿元,对投资现金净流出的还原度达到了80%,可谓非常高了。按时间顺序,阿里巴巴2014年在重大项目上合计投出了460亿元,当年的重头戏是82亿元私有化高德、67亿元投资优酷土豆(16.5%股权)、64亿元投资新浪微博(30%股权)。

2015年总投资464亿元,重头戏是282亿元投资苏宁,36亿元投资魅族,30亿元设立口碑网,27.75亿元投资Magic Leap(VR行业)。2016年总投资483亿元,主要是284亿元私有化优酷土豆,82.7亿元投资饿了么,累计40亿元投资滴滴。2017年总投资327亿元,主要是111亿元私有化银泰,43亿元投资联通。2018年总投资1193亿元,主要包括349亿元私有化饿了么,150亿元投资分众传媒,105亿元投资东南亚电商平台Lazada(来赞达),93亿元注资阿里健康,71亿元投资中通快递。

2019年总投资775亿元,主要为244亿元投入菜鸟,133亿元全资收购网易考拉,67亿元投资美年大健康。2020年总投资289亿元,主要是160亿元继续入股Lazada,71亿元继续注资阿里健康。可以看到,2018年,是A股最为低迷之际,却是阿里最大手笔投资的一年,当年投资额超过千亿,这也凸显了产业资本进行投资的优势——不受LP和基民赎回的影响,独立布局,真正实现价值投资。马云的战略目标是尽可能多地控制“信息流、物流、资金流”。

按年报中已披露投资金额的重大项目所在大行业来统计,阿里主要投向了电商新零售、媒体娱乐、物流、生活服务及健康这五大领域。其中,电商新零售为阿里的核心航道,却又遭受了腾讯系里京东、拼多多等的正面抗击,因此,这一领域成为阿里对外投资的重中之重,从传统商超转型新零售的银泰苏宁,到卖家居建材的居然之家、红星美凯龙,其投资的这些公司,业务上都天然与阿里存在重叠及合作空间,且主要位于中国。

而电商领域,阿里对充满潜力的人口大国兴趣十足,例如重金入股Lazada,累计投资超过300亿元,目前阿里巴巴已获得其近100%股权。总部设于新加坡的Lazada,业务覆盖印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡、泰国和越南等国,这一区域人口超过5.7亿;此外,阿里还斥资9.5亿美元,投资了土耳其时尚零售平台Trendyol(表4)。

不过,阿里巴巴重金投入的几大赛道,都遭遇了腾讯的强力狙击。相比阿里,腾讯在2015-2019年年报中披露的重大项目投资总金额合计3888亿元,但很多是打包披露,不够具体,因此与这几年6000亿元的投资净现金总流出还有一定差距。

在可以统计到的投资中,腾讯在媒体娱乐领域投入823亿元,包括190亿投资Supercell(超级细胞,开发《部落冲突》和《荒野乱斗》的芬兰游戏厂商),90亿元投入环球音乐集团等。腾讯在这一领域的投资显著超过了阿里巴巴。在生活服务领域,仅在美团身上(包括其合并前的点评),腾讯累计投资高达482亿元。

这一投资额与阿里巴巴在口碑和饿了么上的投入极为接近。但眼下,美团的市场份额远高于饿了么。腾讯投资的最大特点是有耐心。翻阅历年财报,其减持和处置的项目极少,不仅长期持有,而且会在重点项目、展示出良好前景的项目上不停加注,如京东、美团都是数次大额投资。被投企业上市时,腾讯不会趁机变现,反而会再次认购加注为之助威。

这种“长期价值投资型”气质,比之有单个项目比例限额、退出期限压力的纯风投来说,确有优势。虽然阿里与腾讯赚的钱多半都用于投资,但它们依然表现出明显的不同。首先,阿里看上去更追求绝对的控股权。对于核心标的,多轮投资、最终私有化是其主要手段。如高德、银泰、优酷土豆、UC Web、饿了么等均已实现私有化。2019年并购的网易考拉,也是100%收购。而腾讯在京东、美团等多家公司中只是获取了第一大股东地位,不谋求100%控股,而且任由它们的实控人通过“同股不同权”的方式继续保留控制权。

2019年两会答记者问现场,马化腾曾言:腾讯投资的基本逻辑是,除了通信、社交和内容,其他都交给合作伙伴。腾讯不会追求控股,甚至不要求大股东地位,而是通过小比例占股的方式投资。腾讯态度明确:只求共生,不求拥有。其次,在行业选择上,阿里对电商新零售的投入最高,而腾讯对娱乐、媒体的投入更多,它们非常在意维护核心航道的优势地位;而在物流和健康领域,阿里巴巴的投入上明显更胜一筹。第三,在利润表现上,阿里与腾讯对股权投资所贡献的收益采取了截然不同的处理方式。

简单来说,阿里十分依赖投资收益;而腾讯则有意“隐藏”投资浮盈。独特的中国式CVC企业对外投资,实际从美国兴起,谷歌、微软、Facebook、英特尔等巨头均有部门专门对外投资创新中小企业。事实上,这种行为有专业名词——企业风险投资(Corporate Venture Capital,简称CVC),以区别于传统风投(VC),如红杉、高瓴等。据CB Insights统计,2016年CVC投资金额占到VC投资总规模的1/3,到了2018年,CVC投资金额已经超过传统VC。其中,互联网科技投资占据了CVC半壁江山,越来越多企业开始重视通过投资来构建更庞大的生态。

但腾讯与阿里,堪称中国式控制的独特景象。当阿里和腾讯挥撒钞票漫天投资时,翻阅谷歌2019年财报,其披露的重大投资仅有24亿美元收购Looker(云计算领域),21亿美元拟收购Fitbit(可穿戴设备),10亿美元用于该年度内其他所有收购(无形资产及商誉等)。目前,腾讯、阿里对独角兽及资本市场的占有率,远超美国同行们(表5)。

这一方面体现在对独角兽的布局上。在2020年8月最新出炉的《胡润2020全球独角兽》榜单中,胡润总结道:“让我意外的是,在全球独角兽投资机构中,腾讯、阿里都在前十,而谷歌、微软、苹果和Facebook都排不到前面。”在全球一共586家独角兽公司中,腾讯投出了将近1/10,高达52家,仅次于红杉资本;而阿里系(阿里、蚂蚁、云锋)投资了44家(剔除阿里系共同投资的重复标的)。

相比之下,谷歌只投资了7家独角兽,而亚马逊只投资了2家,苹果的身影更消失不见,尽管榜单上美国的独角兽公司高达233家,超过中国的227家。而腾讯与阿里,投资的9成独角兽在中国。另一方面,由于拥有充沛的独角兽资源,腾讯与阿里在二级市场亦收获满满。阿里巴巴麾下,最大的独角兽蚂蚁集团,在上市暂缓之前,按68.8元/股的发行价计算,其市值已超过2万亿元。2018年以来,仅是腾讯系所投企业,就有超过20家陆续上市,最近,贝壳、名创优品等陆续登台美股。据新财富统计,如今腾讯位列前十大股东的上市公司,已经多达41家。

这些上市公司总市值高达5.4万亿元,组合起来已经是科创板的体量,超过了腾讯自身4.6万亿的市值。“再造一个腾讯”的梦想已超预期实现。腾讯不仅仅是广撒网,在其有意占据的核心领域,肯下重注。新财富统计显示,腾讯是美团、京东、腾讯音乐、蔚来、58同城、虎牙直播、阅文集团、同程艺龙、搜狗、GLU移动、蘑菇街这11家公司的第一大股东。这里面,美团的王兴、京东的刘强东,强势都是出了名的,可他们甘拜腾讯门下。

腾讯为第二大股东的上市公司,则包含了拼多多、贝壳找房、B站、唯品会、四维图新、富途控股、长亮科技等一众巨头。拼多多成了新的国民APP,贝壳市值超过万科恒大碧桂园。而仿佛“隐身”一般站在这些如雷贯耳的公司身后的腾讯,从实际持股权和它相对的安静中,其投资能量和风格可见一斑。事实上,腾讯在这40家公司的持股市值合计高达9000亿元(表6)。

从行业分布看,这些公司横跨了电商、生活服务、文学音乐、新能源车、房产中介、直播、搜索、科技等各大领域。相比之下,阿里系(包括阿里巴巴、蚂蚁集团)占前十大股东的上市公司为37家。这37家公司的总市值为2万亿元,阿里系的持股市值则约为3000亿元。如果按蚂蚁集团此前上市发行价来计算,阿里系上市公司总市值将飙升至4万亿元,而阿里系持股市值将超过1万亿。由于部分核心标的私有化,其为第一大股东的上市公司仅有蚂蚁集团、阿里健康、阿里影业、恒生电子、美年健康、百世集团这6家(表7)。

若以腾讯持股市值除以其参控股上市公司总市值,腾讯在投资公司中的平均持股比例约为20%;而阿里这一数据约为25%。投资收益超千亿广撒网,下重注,腾讯和阿里收获了巨额的回报。近三个财年,阿里巴巴的投资收益(Interest and investment income,net)分别高达305亿、441亿、730亿元,而其对应的每年净利润为641亿、879亿、1494亿元,投资收益对净利润的贡献占比将近一半。这也意味着,如果剔除掉投资收益,阿里巴巴的净利润表现将不会如此耀眼(表8)。

腾讯的投资账面浮盈更甚,但在报表上则俨然是另一画风。腾讯的投资分散在“于联营公司投资”和“以公允价值计量的金融资产”两个项目中,如在联营公司的投资中,腾讯按历史投资成本入账,这使得其与公允价值之间出现非常大的差异。2020年6月末,其于联营上市企业中的投资,在资产表中只计了账面值1451亿元,而其实际市值(即公告中的公允价值)已经达到了5800亿元,这意味着,仅这部分上市资产的账面浮盈其实已高达4350亿元,但利润表中却完全没有体现。

如果这部分划拨为“以公允价值计量的”金融资产,该部分“隐藏的”浮盈就能立即兑现成利润。根据刘炽平2020年年初的演讲,在腾讯投资的800多家公司里,有15家公司创造了超过10亿美元的回报,有6家公司创造了超过50亿美元的回报,还有1家公司创造了超过100亿美元的回报。而年初以来,腾讯系核心资产继续暴涨中。美团市值从年初的5000亿上升到1.35万亿元,京东从3600亿上升到8600亿元,拼多多从3000亿上升到6800亿元,蔚来从300亿上升到2600亿元,再加上spotify,仅这5家公司的市值上涨合计就超过2万亿元。

10万亿的资本统御力,足以在许多领域抵背扼喉。02合围:领摄中国移动生活无论对于阿里巴巴,还是腾讯,构建如此庞然大物的投资组合,主要目的是布局产业生态。微信兴起,对支付宝构成了最大威胁;而抖音下沉,影响的却是微信。哪怕是创业者本身,恐怕当初也无法预料到如此格局。对于互联网巨头来说,达到垄断规模后,快速盈利、赢家通吃的喜悦,和可能被创新者反噬的恐惧,都受同一定律支配。你能够多快颠覆他人,未来就可能更快被颠覆。恰如王兴所言,在这个战场,没有边界,亦没有终局。

对于已经占据高地的巨头,它们祭出的武器是“生态”,把朋友拢得多多的,把敌人变得少少的,因此,从阿里和腾讯的口袋里,能“掏”出来一长串耳熟能详的品牌。通过AT绵长而密集的投资并购,我们普通人的生活,已经被AT紧紧围绕着了。

合围之一:7成移动生活被AT圈定今天,中国人每天平均花在手机上的时间超过了5小时,而主要流量又集中在头部APP中。按活跃用户数量来排名,中国APP前十名中,腾讯占据了4席(微信、QQ、搜狗、腾讯视频),阿里系占据了3席(支付宝、手机淘宝、高德地图),两者合计垄断7成份额;中国APP前30名中,腾讯系占据14席,阿里系占据7席,同样合计占据7成份额(图2)。

且以阿里如何合围快递行业、腾讯如何统领游戏行业,二者共同重注的新零售、移动支付等几个典型领域,来深刻感知阿里与腾讯对行业的渗透率。合围之二:阿里如何包圆快递行业?经过逐年的布局,阿里成功以天猫/淘宝为倚仗,将三通一达等逐渐包进了控制圈里。2019年,国内规模以上快递业务量达635.2亿件,15岁以上中国人差不多有12亿人,平均每个人现在每年要收53个快递,每周一个。而近5年,快递行业营收从2770亿元上升到7500亿元,翻了近3倍(表9)。

在这个快速爆发、渗透率极高的行业中,阿里系的掌控力度远超一般人想象。市场份额前6名中,阿里投资了5家——中通、韵达、圆通、百世、申通。百世由阿里联合鸿海的郭台铭共同创立,多年来,阿里一直使用优先股、可转债等手段追加投资,目前为其第一大股东;而在圆通借壳上市前,阿里巴巴以15亿元认购12%股权(上市后降为10%),2020年再次斥资66亿元向其实控人喻会蛟收购12%股权,目前阿里巴巴、阿里创投分别为圆通第二、三大股东;2018年6月,阿里用11亿美元认购中通快递11%股权,成为其二股东;2019年7月,阿里获得申通控股大股东上海德殷德润实业发展有限公司49%股权,并获得剩余51%股权优先购买权,申通实控人退出进入倒计时;2019年年报中,阿里创投现身韵达第七大股东,持股占比2%。三通一达的创始人们本是起家于浙江桐庐的亲戚发小,如今按资方背景来看,已统归于阿里。

此外,阿里还投资了海尔电器的物流平台日日顺、着眼于农村服务市场的汇通达等,在境外则投资了新加坡邮政等。至此,中国快递前六大企业中,只有“顽固”的顺丰,前十大股东中未见阿里身影。这或许部分影响了它的战斗力。在电商件越来越占据快递业务主流时,按快递件数计算,2016-2019年间,顺丰的市场份额从8.2%微降到7.6%,而阿里系五将的总市场份额则从56.3%上升到72.7%,足足提升了16个百分点(图3)。

那么,为何快递公司要集体出让股权甚至是控制权给阿里呢?2014年创立的菜鸟网络是打通各路资源的关键。电商的命脉在于低价,其与传统零售商竞争的核心在于成本控制,物流成本下降是电商颠覆零售业态的关键一环。通达系优势在于成本低廉,但相对顺丰,时效及服务都存在差距,这又反过来影响到了天猫/淘宝消费者的体验。菜鸟成立之初的愿景就是全国24小时、全球72小时必达。菜鸟针对物流业做了三项革命:开发电子面单,统一快递面单数据格式(这一环节曾遭遇通达系的强力抵抗,但未遂);

开发智能仓储和智能配送系统,优化快递公司后台运营分拣效率;搭建仓储和末端网络,解决最后一公里痛点问题。当菜鸟成为整个快递行业的前仓、数据中心及末端时,自然也就握紧了通达系的命脉。在菜鸟上,起初天猫占股43%,银泰集团占股32%,而圆通、申通、中通、韵达和顺丰各出资5000万元,分别占股1%。经过累年追加投资,目前阿里巴巴累计在菜鸟上投资了超过300亿元,占股提升到63%。而过去3年时间,菜鸟的营收分别是68亿、149亿、222亿元。这个服务于快递企业的平台,营收增速已超过了快递企业本身(图4)。

如今,菜鸟作为独角兽的估值高达1900亿元,其营收仅为顺丰的1/5,但估值已达到顺丰的一半,为菜鸟打工的通达系更是望尘莫及。菜鸟的优势,还不仅仅体现在收服通达系上,拼多多、顺丰等竞争者,受这同一盘棋局制衡。多年来,阿里的嫡系百世一直是电商件领域的低价执行者,拼多多那些几元包邮的产品(如3元100根橡皮筋),大多采用百世快递发货。2014-2019年年报显示,百世6年来累计亏损约50亿元,但2019年,其营收已超过了三通一达。有这样一位竞争对手,通达系难以大幅提价,净利润表现始终被限制。

而游离在阿里系之外的顺丰亦被钳制,不参与,难以从快速增长的市场里分一杯羹,若参与,又受制于低价的游戏规则。还有一层奇妙的逻辑是,阿里的竞争对手拼多多,其低价产品的性价比,基础之一正是极低廉的快递成本。今天,全中国1/3的包裹由拼多多产生,在义乌,一单快递成本可以低至1.3元,惨烈时甚至只有9毛钱。近日的新闻是,以拼多多为基本盘的极兔速递,已遭到韵达、圆通等全面封杀,不予合作。

日后若物流行业全面提价,拼多多的命脉,同样捏在通达系、百世及背后的阿里手中。竞争和数字化,带来的是效率提升。通过对物流行业的数据化和标准化,快递单件的配送容量和效率得到了革命性的提升,2019年双十一,第1亿个包裹发出仅用时8个小时,第1亿个包裹签收,仅用时2.4天,而2013年时送达第1亿个包裹,花了9天。

天猫/淘宝消费者体验也随之快速改善,包裹越来越多,送货越来越快,对阿里巴巴的电商业务是非常有利的。目前,阿里系快递已占据快递市场7成以上份额,当阿里手中收集到的快递公司股权足够重时,快递行业或将迎来全面的盈利改善,及市值提升。此外,可以想见,通达系若采购云服务,应该大概率会使用阿里云。这样一幅占据主动而别致的竞争格局,不能不让人叹服阿里的布子。无论哪种博弈场景下,阿里稳赢(表10)。

阿里在物流行业的运作只是一个例子而已。合围之三:腾讯的娱乐之网对时间的分配,站在所有资源分配的顶层。而腾讯的控制力,正体现在时间上。多年来,腾讯强在社交,而变现渠道则主要是游戏。一款《王者荣耀》,2015年11月上线,2016年活跃用户高达5000万人以上,相当于每20个拥有智能手机的中国人,就有一个在打《王者荣耀》。

过去5年时间,腾讯的收入从1000亿元飙升到3770亿元,其中游戏的收入从565亿元上升到1147亿元,连续多年位列全球第一。而根据市场研究机构SuperData的报告,2019年全球游戏行业总收入为1201亿美元,腾讯以一己之力,占据了其中1/7。在游戏这一核心赛道上,投资、并购同样是腾讯扩大并巩固自身影响力的利器。根据新财富的统计,2006-2019年间,腾讯在游戏领域发起的大大小小的投资高达110起,无论是上游研发,还是代理运营,腾讯都极有兴趣。

2016年刘炽平发着高烧,还坐了10个小时的飞机到达赫尔辛基,以86亿美元收购了芬兰Supercell游戏工作室超过84%的股份。游戏巨头EA的首席运营官彼得·摩尔(Peter Moore)曾提到,游戏业80%的收入来源于20个最靠前的游戏。头部游戏占据了绝大部分吸引力,消耗了大部分金钱,而盘点2019年全球收入排名前十的游戏,腾讯与其中8款有关系,前5名均囊括其中(表11)。

在游戏收入Top10名单中,《堡垒之夜》以18亿美元蝉联冠军,而腾讯持有《堡垒之夜》研发公司Epic的48.4%股份,是第一大股东。《地下城与勇士》与《王者荣耀》收入均超过了16亿美元,排名第二、三位,其中,《地下城与勇士》国服由腾讯代理,其全球收入的大部分也由国服玩家贡献;《王者荣耀》则由腾讯自己研发。第四名《英雄联盟》的研发公司拳头游戏,2015年被腾讯全资收购。第五名《糖果传奇》,2014年起由腾讯在内地独家代理。第七名《穿越火线》,同样由腾讯代理国服,且国服贡献其全球收入的绝大部分。

第九名《和平游戏》,由腾讯自身研发。有些虽与腾讯没有直接合作关系,如第八名的《FATE/GRAND ORDER》,由索尼旗下Aniplex研发,自2016年起在国内由B站独家代理,而B站的第二大股东,同样是腾讯。由于垄断巨大流量,腾讯坐收流量税。例如在微信上线的小游戏,微信平台和开发者的分成为5:5开。即使实力超群的游戏公司,包括完美世界、世纪华通、三七互娱等多家A股上市公司,同样选择将研发的游戏交由腾讯来代理,其中不乏拳头产品(表12)。伽马数据显示,目前腾讯所代理的游戏产品数占到其发行游戏总量(包括代理和自研产品)的42.1%。

同样的故事在视频、阅读等赛道逐一上演。2016年,腾讯视频付费会员还只有2000万,而在2019年财报里,已经高达1.06亿,只略微低于爱奇艺的1.07亿(优酷未直接披露)。当它承包了你的时间,你的欢乐,它便拥有了生杀予夺的权力。虽然微信一直推崇克制,但绝不是为了把成瘾空间留给他人。近年来,新的时间杀手抖音横空出世,遭到了微信的强力封杀。

合围之四:挺进金融蚂蚁集团,从阿里巴巴体系剥离出来的支付宝壮大而成,发行市值2.1万亿元,超过工商银行、超过招商银行。微众银行,2014年成立,目前估值1500亿元。这是互联网时代的新征程。背后是阿里与腾讯,通过各自超高黏性的应用,通过广博的投资布局,将平台商家/消费者进一步在金融环节进行变现。2020年3月,艾瑞咨询的最新数据显示,2019年四季度,中国第三方移动支付交易规模约为59.8万亿元,同比增速为13.4%,支付宝与腾讯财付通共占中国第三方移动支付市场94%的份额。而银联商务,仅占比0.3%。这意味着,这3个月时间里,通过支付宝和微信支付,花出去的钱就高达56.2万亿元(图5)。

由于网罗了几亿个人用户,在电商平台税、流量税之外,蚂蚁集团、微信理财通,通过移动支付平台的绝对垄断,进而征收到交易平台税。在大资管时代,它们针对个人及小微客户的贷款、理财等需求,有着多重变现空间。蚂蚁集团的招股书显示,截至2020年6月30日,蚂蚁平台促成的消费信贷余额为17320亿元、小微经营者信贷余额为4217亿元,这些并不是蚂蚁自身提供信贷资源,而是主要转包给金融机构进行实际放款或实现资产证券化(占比98%)。其中,花呗、借呗的产品日利率为万分之四及以下,即使按单利计算,万分之四的日利率也相当于14.6%的年利率了。同样的,截至2020年6月30日,蚂蚁的理财科技平台促成的资产管理规模达40986亿元,服务同样由外部的170余家资管机构提供。

2017、2018、2019年度和2020年1-6月,蚂蚁集团分别实现营业收入654亿元、857亿元、1206亿元和725亿元,实现归属于母公司所有者的净利润70亿元、7亿元、170亿元和212亿元(图6)。然而,其2.1万亿元的发行价估值已远超过工农中建等四大行。即使个人零售业务相当出色的招行,2019年营收为蚂蚁的2倍多,净利润为其5倍多,市值也只有蚂蚁的一半(表13)。蚂蚁集团此次两地暂缓上市,消费贷等主营业务亦遭受舆论质疑,下一次若启动上市,其经营状况及估值情况,以及与传统金融机构的对比值得继续跟踪。

合围之五:从线上到线下线上的流量之争几乎进入尾声,获客成本越来越高。2015年以来,阿里巴巴与腾讯正面打响了新零售之争,从线上转战线下,支付场景丰富的百货商场和超市,成为二者追逐的目标。不到5年时间,前十商超里,已有7家为腾讯、阿里所控制。根据中国连锁经营协会发布的2019年中国超市百强榜,华润、大润发、永辉名列前三。

2019年百强超市销售规模近9792亿元,约占全年社会食品零售总额的18.1%。其中,前十超市的销售额达到5809亿元,占百强总销售额的59.3%,行业集中度明显。而在前十连锁商超中,阿里系控制了大润发(第二名)、联华超市(第五名)、盒马鲜生(第六名)、家乐福(第八名,由苏宁易购收购了中国区80%股权);而腾讯系则入股了永辉(第三名)、沃尔玛(第四名)、步步高(第十名)。目前连锁超市前十里,只有华润、物美和家家悦没有被阿里、腾讯控制或入股(表14)。

而对不同商超的追逐,也是从锁定交易场景到锁定资金流,进一步锁定云服务场景,为金融科技、云服务等后期企业服务创造价值空间。合围之六:当并购成为行业信仰不仅阿里和腾讯四面出击,那些获得它们资金扶持的新锐们,亦前赴后继投资后来者,从而缔结出一个更为庞大的AT控制网。典型如京东,在腾讯-京东结盟之后,京东重金布局电商、生活服务、物流领域,与腾讯互为犄角,构建起了链式生态。如在新零售领域,2015年,京东以定增方式入股永辉超市,投资金额42.35亿元,持股10%。2016年6月,沃尔玛和京东联姻,达成“全球性战略合作”关系——京东收下沃尔玛此前并购的1号店,而沃尔玛则获得京东新发行的1.45亿股A类股,占京东总股本的5%。按当时的股价计算,该笔交易价值约100亿元。

2017年,腾讯跟进京东的投资,受让永辉股份5%股权;2017年12月,腾讯和京东联合认购唯品会新发行的A类普通股,认购金额分别为6.04亿美元和2.59亿美元,溢价约55%,二者分别持股唯品会9.6%、7.5%,合并持股超过唯品会创始人沈亚(12.7%)本身。2018年2月,京东16亿元购入步步高5%资产,5月,京东进一步增持永辉超市,目前其总持股11.8%,加上腾讯持股的5%,腾讯-京东联盟合并持股16.8%,实际上亦超过了永辉创始人张轩松(14.7%)、张轩宁(7.77%)。

2016年至2020年上半年,京东的投资净现金流出近1700亿元,而同期经营净现金流仅为1050亿元。据新财富统计,京东目前已投出295家公司,93家处于D轮及之后的收获期。达达上市,京东数科回科创板提交招股书,京东健康拟分拆上市,京东物流估值同样高达900亿元。不只是京东这样的大鳄,那些自身都还需要融资的独角兽们,在投资上也不无胃口。并购投资已成为中国互联网圈子的行业信仰。如获得阿里投资的商汤科技,目前是两家独角兽企业的主要股东,其投资出了影谱科技(估值100亿元,人工智能领域)、特斯联科技(估值100亿元,人工智能领域)。在投资企业之外,马云还创立湖畔大学,该校录取率仅2%。在资本和流量的诱惑里,创业明星变成莘莘学子,追随大佬左右,形成更深刻的链式反应。

新合围:消费互联网到产业互联网的迁移观察上述路径,阿里从电商到快递,腾讯从社交到游戏,还算是商业链上下游的延展。二者从线上到线下,从产业到金融,自身竞争优势似乎可以无限制放大。当下,个人行为习惯已全面转向数字化,中国的网民规模全球第一,移动支付等渗透率更是一马当先。在腾讯、阿里实现对个人“信息流、物流、资金流”的话语权后,它们的下一站,不约而同瞄准了产业互联网赛道。普华永道的报告预测,中国互联网的下一个风口将出现在B端,科技企业赋能B端,服务C端,将成为主流商业模式。预计到2025年,这一商业模式给科技企业带来的整体市值将达到40万亿至50万亿元。挟C端流量以令B端诸侯,在产业互联网时代,腾讯与阿里依然是主力军。2014年腾讯系统性地扫描行业、投资布局,再到2018年强力调整组织结构和业务方向,专门成立了CSIG(云与智慧产业事业群),全面拥抱产业互联网。

一则新闻是,2019年5月,马化腾主动赴京,拜会国家电网董事长,腾讯发力能源互联网。而2019年,国家电网营收2.66万亿元,是腾讯的8倍。腾讯曾经表态,希望成为各行业数字生态的“共建者”,而不是传统互联网行业所扮演的“颠覆者”角色。在谋定转型B端时,马化腾说过这么一句话:“员工要有新的战场,要有能胜利的地方,这是一个基础。”资本追逐更广阔天地的收益,无可厚非。而对产业数字化的新合围,正在启幕。投资、并购依然是有效的触达方式。2019年以来,腾讯入股了常山北明、博思软件、东华软件等多家A股上市公司。

它们不再是大众熟知的品牌,这意味着腾讯开始专注于垂直领域产业互联网的逐项突破。2020年4月20日,阿里宣布,未来3年再投2000亿元,用于云操作系统、服务器、芯片、网络等重大核心技术研发攻坚和面向未来的数据中心建设。紧接着,5月26日,腾讯宣布未来5年将投入5000亿元布局新基建。5000亿元重点会花在云计算、区块链、服务器、超算中心、人工智能、5G网络、网络安全、量子计算、音视频通讯、大型数据中心以及物联网操作系统等方面。2020财年,阿里云收入突破400亿元,估值高达770亿美元。2019年报中,腾讯首次单设了“金融科技及企业服务”的分项收入,这项主要面向B端的收入高达1000亿元,占总营收近1/3。

对比中美两国独角兽的行业分布,中国强于电商及物流;在金融科技领域,中国与美国旗鼓相当。而美国在人工智能、软件服务领域领跑。在人工智能领域,美国有多达34家独角兽,中国仅上榜21家;软件服务领域,美国优势更加明显,共有36家独角兽上榜,中国仅13家。无论是否巧合,阿里与腾讯所擅长的,恰好也成为了中国独角兽的优势赛道(表15)。

无论人工智能还是软件服务领域,均是产业互联网中的重要一环,面向未来。阿里与腾讯强势切入,技术、资金、机制与流量的加持下,这一领域会出现怎样的成长与变局?5年时间,腾讯、阿里从一款超级APP渗透至我们个人生活的方方面面,再过5年时间,我们或许会见证它们在社会、经济主动脉中更深的渗透。这股蛮荒之力,踏着时代节拍,看似无人能挡。03垄断:数字化时代的新命题与高风险网络时代的竞争,是企业生态系统间的竞争,垄断的关键在于用户资源。

可以看到,在许多细分领域,例如占据我们注意力的前30大头部APP、快递行业、游戏行业、商超、移动支付及云服务领域,阿里、腾讯联手都已占据7成左右份额。这是个敏感的信号。其中包含的可能性,令不少人忧虑。为超额收益的收割冲动对数字化时代的个人,阿里巴巴和腾讯,可以了解得彻彻底底:你听什么歌,看什么书,追的明星,粉的爱豆,玩的游戏,真正会为什么而花钱。由于掌握消费者的终端数据,个性化营销无处不在。你无意间搜索或提及的商品,下次很可能出现在购物APP推荐页。

价格歧视也无处不在,从同程艺龙到淘宝,办公室里不同的人打开同一个商品页面,却看到截然不同的价格。当个体成为APP内不同的标签,越忠实、越有钱的用户,有可能遭遇越狠的定价策略。消费陷阱铺天盖地,各处随手可得的互联网信贷资源太过丰富。白条,花呗,月付,微粒贷,借钱……只要愿意借,几乎每家互联网企业都能够给你放高利贷。资本都是逐利的,在生态的名义下,在投资的伦理中,它们把敌人变成朋友,把上下游变成投资对象,把流量变成现金,把连接变成赋能,驱动活跃用户成为付费用户,驱动付费用户选择自动扣款,驱动自动扣款用户“打白条”消费,实在转换不了的免费用户,就榨一榨,变成广告商的“人头”……

当你沉迷,当你被定义,当你被诱导,当你被投喂,这一切,都变成它们报表上的业绩。腾讯与阿里的投资并购策略越成功,说明消费者被渗透得越彻底。在一场场马拉松式的以垄断为目的的并购中,普通人的时间、信息来源、金钱消费,向互联网头部企业及个人迅速集中。因“经营者集中”而利益受损的,第一个往往是消费者。2015年,滴滴和快的合并,合并后迎来的就是报复性涨价。

如今在深圳等一线城市,滴滴的价格并不比出租车优惠,不同的只是出租车的份子钱交给了的士运营公司(后者需给政府支付牌照费用),而滴滴司机的抽成交给了平台而已。这就是互联网经济的典型收割之道。在互联网时代,市场份额集中带来的超额收益更甚。一款年流水超过100亿元的《王者荣耀》,只是由腾讯游戏下面一个项目组开发的。几十个人生产的东西,能够被12亿微信用户所使用,并产生经济收益,这是一种从前想象不到的经济模式。在传统工业时代,生产、成本与收益之间几乎是线性对应模式,“一分耕耘一分收获”。

而互联网经济的两大核心特点,一是网络效应,同一张网络上,连接进来的用户越多,价值越高,更多的第三方愿意接入,比如微信,你身边的人都在使用,这无疑将吸引你使用,最终12亿人因为连接集聚在这张网里,由此商机无限;二是边际成本迅速递减,为了第一个用户搭建好的APP,第二个用户使用成本几近于0。在互联网时代,投入产出比剧变,一分耕耘可以变成1万分收获,甚至12亿分收获。

这让巨头们能够忍受长久的亏损,尽可能做大规模钩织巨网,获得最终的垄断终局,并吃掉桌面上全部筹码。当一张几亿人的网络开始变现时,潜力是非常惊人的。2015-2018年,美团累计亏损了300亿元,补贴商家,补贴骑手,补贴消费者,它最终成功使得自身的市场份额从2015年的32%提升到了59%。它要做的就是留在牌桌上,用巨额融资,熬死其他对手(图7)。

在此期间,阿里收购的饿了么维持住了36%的市场份额,但其他玩家基本销声匿迹。2019年,美团首次实现盈利,虽然只赚了22亿元,但是市场敏锐地抓住了这一拐点。2020年至今,美团股价上涨了160%,市值高达1.37万亿港元,而同期恒指下跌14%。坐拥超过4.6亿用户的美团,有的是办法扩大盈利规模。2020年4月,广东省餐饮协会公开喊话美团,要求其降低抽佣费率。据悉,美团对部分小商家抽佣甚至高达20%-30%,而起初只有5%。9月,《人物》的一篇《外卖骑手,困在系统里》,生动讲述了600万骑手如何在算法的压力下,用生命送单,成为马路上遭遇交通事故最高的一群人。然而,无论它们曾掀起过多么鼎沸的舆论浪潮,对资本而言,那些,也许不过是在盈利曙光下的细微阴影。

随着美团市值暴力拉升至1.76亿港元(2020-11-10),曾在美团上投入480亿元的腾讯,如今坐拥3500亿港元持股市值,单一项目回报超过2000亿元。所以你能见到,在一个又一个的领域,合并的故事此起彼伏。阅文集团收购盛大文学,斗鱼和虎牙合并,在资本助力下,快速形成某个细分领域的寡头垄断格局。而有多少寡头,能够压抑滥用市场支配地位的冲动?

它们背后的资本,也作此念吗?我们薅过的羊毛与便利,终将都成为一种捆绑。创富机遇内卷之忧2018-2020年,中国首富,正是马云、马化腾二人轮流坐庄。系统梳理2020年新财富500富人榜,榜单上与阿里、腾讯有股权架构上合作关系的富人,更多达55人,超过1/10。他们的创富能量不仅远超榜单均值,更远超普通人。如在快递物流领域,共有7人上榜,除了顺丰王卫,其他富人皆出自阿里系。

在电商、新零售领域,共有12人上榜,8人出自阿里及腾讯系。估值1500亿元的微众银行,带动深圳老牌富豪朱保国、林立身家大幅上扬,他们各自持有微众银行20%股权。而新生代(40岁及以下)上榜富人共34位,其中14位接受了来自阿里及腾讯系的投资。如拼多多黄峥、快手宿华、寒武纪陈天石等,无不是在腾讯/阿里的加持下,跻身全中国最富500人的行列。而不惑之年的黄峥,身家已突破1300亿元。

如果蚂蚁集团成功上市,按其员工及高管持股占比一半,彭蕾持股市值将达到2000亿元,数十人将拥有百亿身家,明年的500富人榜上,一大波阿里系新富,正焦急地徘徊在榜单的等候席位。在中国的创业人群中,流传着一句话,创业离不开三种结局,生,死和BAT。遇上A和T,金钱与流量,是对创业者最好的投喂。阿里和腾讯,则可以强化自身的流量入口地位。中国成为全球互联网应用最发达的国家之一,与二者的示范、扶持不无关系。

然而,如此之高的富人占比,不由让人思考,这一互生互促链条,是否带来了创富机遇的内卷?通常意义上,竞争,比垄断,带来更多的创新。而创新,才能最本质地创造消费者福利。财富,则是对创新的一种激励机制。如果巨头剑指之处,创富机遇也呈集中之势,创新生态也可能变形甚至扭曲。反垄断的突破当一个市场高度集中,无论用户、员工还是同行,产业链上所有的利益相关方,都可能受其羁绊。

如果中国的互联网巨头身处美国,可能面临怎样的情况?来看看它们同行的境遇。在美国,反垄断监管有着悠久历史。1890年,美国通过了第一部反垄断法——谢尔曼法。此后100多年,美国反垄断法体系不断增强,其主要禁止三类行为:阻碍交易的行为;有可能大幅降低某一特定市场竞争程度的企业兼并;旨在获得或维持垄断地位的反竞争行为。

从IBM到微软,再到谷歌,三代互联网霸主都饱尝“反垄断”大棒的滋味。上世纪末,微软影响如日中天时,引发了长达数十年的反垄断调查,调查的理由是微软是否利用Windows的垄断优势绑定浏览器及Office套件,打压竞争对手。这场调查还引发了旷日持久的赔偿官司,仅在加州,2003年1月,微软就同意拿出11亿美元,赔偿加州消费者;2004年,欧盟判定,微软滥用其在操作系统上的垄断地位,需要支付5亿美元罚款。此间,微软一度面临被强行分拆,比尔盖茨也因此退居幕后。

2020年,美国众议院反垄断小组委员会发布报告,认为亚马逊、苹果、Facebook和谷歌都拥有垄断权。其中,反竞争的“杀手级收购”正是委员会关注的核心议题,该报告调查了Facebook收购Instagram是否为了扼杀竞争对手。拆分这类收购可能是未来监管的重点。

2020年10月,美国联邦政府及11个州政府正式向谷歌提起诉讼,指控其违反了反垄断法。起诉书称,谷歌与苹果公司以及安卓系统设备制造商签订了排他性合同,这些合同使谷歌得以维持垄断地位,同时扼杀了美国搜索市场的竞争力和创新力。该诉讼还指责谷歌利用垄断利润,为其搜索引擎购买包括苹果浏览器在内的网络浏览器上的优先待遇。美国反垄断法的终极目的,是“通过促进市场竞争,来保护经济自由和机会”。

在美国主流经济学家、“新增长理论”的创立者保罗·罗默(Paul Romer)看来,创新是决定消费者福利的最重要因素,而竞争比垄断更有可能带来创新。在中国,已于2008年8月1日起施行的《反垄断法》,对经营者达成垄断协议、滥用市场支配地位、限制竞争效果的经营者集中等三类行为进行了约束,互联网行业的不正当竞争行为也受到管制。2019年双11活动前,格兰仕就天猫涉嫌滥用市场支配地位,逼迫品牌“二选一”站队提起诉讼。电商平台“二选一”行为也被国家市场监督管理总局认为,涉嫌违反《反垄断法》,不利于消费者福利的提升。

2019年,腾讯音乐更受到该局反垄断调查。尽管这一调查已于2020年初终止,但2020年1月公布的《反垄断法》修订草案,拟新增互联网领域经营者具有市场支配地位的认定规定,引起广泛关注。财政部副部长邹加怡日前在公开场合表示,“防止金融科技助涨‘赢者通吃’的垄断”。11月10日,市场监管总局发布《关于平台经济领域的反垄断指南(征求意见稿)》,剑指日益膨胀的网络平台经济。

在法律专家看来,对于全新生态的互联网行业,垄断的界定有诸多尚待厘清之处,比如,免费的微信算不算垄断?对全民大数据的隐形控制算不算垄断?不过巨头对此,已有心理准备。阿里巴巴在港股二次上市时,已把受到反垄断调查和处罚列示为风险之一。

如今,消费互联网已步入存量时代,加之巨头出海战略受阻,互联网领域的竞争正在加剧。可以观察到,无论创业企业的上市,还是已上市公司的并购整合,都在加速,头部化进程加快。这意味着,垄断之势将持续演进。在海外针对互联网巨头的反垄断调查愈收愈紧之下,中国这一领域的反垄断执法会不会实现零的突破?对于此事,您怎么看? 期待您在说说区理性发布高见。作者:陶娟。

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